深度拆解Gogoro招股書！從台灣走向那斯達克上市，背後支持者還有誰？|數位時代 BusinessNext

台灣電動機車與換電系統新創Gogoro已完成與殼公司Poema Global Holdings Corp.的SPAC合併，於今年初以「GGR」為代號，在那斯達克上市規範最嚴格的全球精選市場（The Nasdaq Global Select Market）掛牌，且於5月2日公開了海外公司上市的F-1招股書的草稿。

有趣的是，本次銷售的股票來源多是原持有股東所拋售的「老股」。股權上有什麼轉變？近期Gogoro的股價表現不佳，財務表現到底如何？從F-1招股書、最新的20-F年報與SPAC合併文件F-4，一窺Gogoro上市後的招股細節。

本文為3,000字的分析文章，閱讀時間約為8分鐘，讀完後你將可以：

一分鐘了解Gogoro

為了高估值出走美國？誰可以對標Gogoro？

Gogoro採SPAC上市，PIPE投資人很重要？

風光上市背後，有機會賣股成富翁的人有誰？

股價表現不佳，台灣之光未來業績展望如何？

註：Gogoro F-1招股書持續更新中，本文使用版本為2022/5/2公告版。

一分鐘了解 Gogoro

Gogoro（睿能創意）成立於2011年，營運主體雖在台灣，但此次借殼上市的其實是Gogoro Inc.，設立於開曼群島。

一想到Gogoro，多數人腦中出現的就是圓圓的機車造型，不過Gogoro「不只」是一家電動機車銷售公司。拆解營收來源，換電服務收入已快速成長至接近總營收的3成，也讓Gogoro更有底氣地認定自己是一間「能源服務公司」。

換電商業模式略有斬獲的同時，Gogoro也積極出海打天下。

在中國，Gogoro與電動車市占第一、兩輪車市占率第一的雅迪（Yadea）、大長江（DCJ）集團合夥；在印度，則與機車市占率第一的Hero MotoCorp合作。

不像在台灣需要自己造車，Gogoro的海外拓展模式是與當地夥伴成立合資公司，由夥伴負責硬體製造，Gogoro則負責佈建電網，推廣核心換電技術「出海」，更接近平台型企業。

為了高估值出走美國？誰可以對標Gogoro?

Gogoro在台灣市場經營的成績斐然。全台銷售的10輛機車（原文為Power Two-Wheeler）中，就有一輛是電動的，其中97%的營收都是由Gogoro與聯盟夥伴賺走的。Gogoro也預估到2022全年將有90%以上營收來自台灣市場。

既然在台灣市場是一方之霸，Gogoro為何要到美國上市？

其一原因，就是這樣的商業模式，在美國市場更容易找到對標公司。有了對標公司，就有對標估值，更容易讓投資人明白新興企業的價值。

根據Gogoro招股書中提到的企業使命：「Gogoro希望消除電動燃料的使用障礙，加速永續城市生活的實現，為騎士帶來可智慧、便於攜帶的電力」，並「以換電系統為中心，成為一個結合軟硬體解決方案的平台」。

依照以上定位，Gogoro在SPAC合併的F-4文件中清楚列出了對標公司，並選取了3種類型的公司作為討論標的，讓投資人能更明白他們的商業模式定位：

第1類對標對象：「提供電動汽車充電技術、電動汽車充電網路」的公司，如來自美國、提供硬體與充電網路的ChargePoint，以及提供充電服務的EVBox等。

第2類對標對象：HaaS（硬體即服務）供應商，如健身硬體與訂閱服務平台Peloton、機上盒與內容串流服務商Raku。

第3類對標對象：電動車OEM廠商，如製造電動汽車的特斯拉、Lucid、理想汽車等，以及製造電動機車的中國雅迪集團、印度Hero MotoCorp等。

Gogoro認為自身商業模式的核心在於「訂閱服務」，與第3類公司一次賣斷的模式較為不同，因此最終只有計入前兩類同業作為對標。經過內部的計算，Gogoro估計公司在2023年的營收成長率、稅息折舊及攤銷前利潤率（EBITDA Margin）都將優於同業。

Gogoro採SPAC上市，PIPE投資人很重要？

Gogoro此次是以SPAC制度與殼公司Poema Global合併。Poema Global在2020年的9月成立、2021年1月初IPO，本來在那斯達克市場中規模最小的資本市場（The Nasdaq Capital Market）掛牌。在成立之後，他們篩選了多個標的，最終聯繫了Gogoro。

SPAC看似是簡單的併購概念，但對於「誰有資格被合併」，也有所規範。例如那斯達克上市規定，併購標的公允價值必須要至少滿足SPAC信託帳戶內金額的80%（又稱Satisfaction of 80% Test），就是避免殼公司因為解散日期快要到了，就「病急亂投醫」隨便尋找併標的情形。

再者，若殼公司原有股東不滿意此併購案，可表示反對，並拿回投資所得。此時若信託帳戶中的餘額小於最低金額，SPAC就可能失敗。

為了避免這樣的事情發生，合併時雙方積極考慮引入私募股權投資人（Private Investment in Public Equity，又稱PIPE投資人）。這個角色可能會找擁有大量資本、且不會受到股價波動而急於贖回的機構投資者、或策略投資人擔任，此外，機構投資者的地位與聲望，也可穩定其他小股東對於SPAC的信心。

例如在Gogoro的F-4文件中即說明，成案條件是要求信託帳戶最低需有4億美元，但在合併前，殼公司信託帳戶僅有約52萬美元，故最終引入鴻海集團、印尼最大科技集團GoTo等作為PIPE投資人，以每股10美元的價格認購。原先預計認購額為25.7億美元，最終超額認購至28.5億美元。

經過SPAC上市後，Gogoro總共則募集了3.44億美元，做為未來營運資金。

風光上市背後，誰持有Gogoro股票？

Gogoro在2022年5月2日也公開了2021年的年報20-F文件，裡頭公布最新股東名單，包含員工獎酬信託基金Genesis Trust、遠東商銀等（本名單僅公布5%以上持股）。

不過，同日公佈的F-1招股書，可以看到引入PIPE之後的持股名單。

F-1招股書顯示，Gogoro本次採新舊股混合銷售，最多將出售近2億股的普通股，其中最多1.7億股將來自既有股東所出售的股份。在此對照Gogoro過往新聞稿所提及的世界級投資人清單，列舉重要機構投資人持股：

行政院國發基金：加碼認購後持有約1,000萬股
印尼最大科技公司GoTo集團：持有200萬普通股
印度最大機車製造公司Hero MotoCorp.：持有150萬普通股
淡馬錫（Temasek）間接持股Aranda Idea Investment Ltd.：持有50萬普通股
美國前副總統高爾成立的「氣候解決基金（Generation IM Climate Solutions Fund II, L.P.）」：持有800萬普通股
遠東商銀、復華投信：持有1,300萬普通股（位於下圖）

在個人投資人方面，重要持股者如下：

創辦人兼執行長陸學森（Hok-Sum Horace Luke）：透過個人名義、獎酬信託基金等持有25萬普通股
執行長室資深協理粘文玲（Becky Nine）：透過個人名義、獎酬信託基金等持有136萬普通股
南山人壽副董事長尹崇堯：以旗下投資公司名義，持有1,000萬普通股
前宏達電與台灣大哥大財務長鄭慧明：個人名義持有約23萬普通股

經營層中，還包含財務長Bruce Aitken、產品長彭明義（Ming-I Peng）、Gogoro Network事業群負責人潘璟倫（Alan Pan）、Gogoro Solutions事業群負責人廖逸民（Pass Lio），以及與董事成員孫弘（Homer Sun）、Teresa Barger、Yoshihiko Yamada、Michael Splinter等，皆事先向主管機關登記持股數量。

雖然本份資料也代表了「未來可轉讓股份」的數量，不過，登記並不代表一定會轉讓，只是按照主管機關所需的程序進行，保有未來交易的可能性。

另值得留意的是，圖中「Percentage of Outstanding Ordinary Shares Owned After the Offering」一行多為0%，代表多數股東已登記，未來在法規許可下（包含閉鎖期等），將可售出個人名下持股。雖部分重要投資者可能還是會以間接持股方式，掌握對Gogoro的經營控制權。

未來股權是否有所變動、經營團隊與投資人的增減持股，值得密切關注。

股價一直跌！台灣之光業績表現如何？

Gogoro在正式上市後曾經一度衝到每股14美元以上，股價截至2022年5月25日，卻已下滑至每股4.31美元。

股價的下跌與業績表現有關係嗎？在Gogoro的案例上，或許不盡然。

其實Gogoro近期繳出的成績單，算是可圈可點。雖然在2020年時因為台灣政府基於「油電平權」重啟對燃油機車的補助，致使營收下滑，但在2021年的收入卻微幅回升至3.66億美元，超出原先的財務預測。時至2022年第一季，Gogoro更是一舉宣布創下了營收歷史新高。

Gogoro 2019年至2021年營業概況與未來營收預估。受到政策與影響，近年營收微有下滑，預計未來幾年可望將翻倍回升。2021年的營業利益率惡化則多與業務合併與發放股票獎勵有關。

圖／ 20-F、F-4文件

另一個有趣的數據則可觀察「硬體銷售」與「換電服務」佔營收比例狀況。

Gogoro定義的換電服務包含在台灣、中國、印度訂閱換電服務的所有營收，此一數據在2021年已經上升到了近30%。截至2022年第一季，Gogoro在台灣已有了近2,200個換電站，訂閱用戶有46.7萬人。

同樣對照SPAC時F-4文件所推估的數據，預期未來換電服務佔營收比例將會從30%開始下滑，在2024年預期回落到15%，反觀硬體銷售收入所佔的比例未來將逐漸上升——可是Gogoro不是正轉型為「能源服務企業」嗎？

這個原因也跟與海外車廠的合作模式有關。雖然Gogoro認定自身業務是「能源服務」，在做服務前，仍需要足夠的硬體支持。因此此處的「硬體銷售服務」，除了在台的機車銷售之外，還包含與中國、印度合作建置的換電系統等SwapCos硬體設施，因此拉抬了未來硬體銷售比例的預期。

在此之前，台灣仍是Gogoro最重要的營運市場，預估2022年仍有90%～95%的營收來自台灣。

結語：關注未來股權變化

Gogoro的核心價值在於換電技術，研發上需要高資本支持、業務拓展也需要有應用場域。因此引入適當的財務、策略投資人，是未來成長版圖的重要關鍵。從Gogoro近期公布了多項文件內，終於有機會一窺背後的股權結構，特別是關於未來股權變化的細節，也相當值得玩味。

須留意的是，Gogoro也澄清招股的F-1文件仍在更新，之後是否會釋出更新資訊，則是未來可進一步追蹤的方向。

註：本文章不含投資推薦訊息，買賣股票請自行判斷。

資料來源：Gogoro F-20年報(2022年5月22日公布）、F-1招股書(2022年5月22日公布）、F-4 SPAC合併意向書修正版(2022年3月15日公布）、Gogor上市新聞稿、Gogoro 2022年Q1法說資料、The Motley Fooly

本文授權轉載自：創業小聚

責任編輯：錢玉紘

在全球「消費升級」的時代，現今消費者要找的，不是最便宜、CP 值最高的產品，而是更安全、更值得信任、更符合需求的商品。在此趨勢下，台灣品牌的優勢反而被放大。

事實上，憑藉著深厚的製造底蘊、對品質的堅持，許多來自台灣的品牌，正透過精準的「價值創新」研發，以及「安全信任」的品牌經營，在亞馬遜上，擄獲各國消費者的青睞。

拒絕等待完美，MOOIMOM 透過出海、迭代快速進化

新創母嬰品牌 MOOIMOM 自 2016 年創立起，便瞄準全球市場，MOOIMOM 創辦人周靖棠指出，近年來，台灣新生兒人數持續下滑，若一開始就只做台灣市場，花去的時間、開發成本都無法撐起未來的成長性，「所以我們第一天就決定『Go Gloabl』，這對新創非常重要。」

MOOIMOM 是從印尼市場起家，再逐步拓展回台灣，但周靖棠隨即又意識到，若「Go Global」僅在東南亞、台灣，仍然有侷限，於是 MOOIMOM 決定加入亞馬遜，跨出亞洲、進軍澳洲等市場，「MOOIMOM 需要一個已經有高信賴度、強大物流、精準數據的夥伴，協助我們降低跨足北美、澳洲等市場的門檻。」

為了找到市場缺口、實踐價值創新，MOOIMOM 積極運用亞馬遜上的數據與賣家工具。相較於其他品牌可能會注意自家產品有多少五顆星的評價，周靖棠尤其重視「四顆星」的留言，「因為那往往是能不能從『好』做到『更好』的關鍵。」以 MOOIMOM 的「涼感產後束腹帶」為例，團隊透過評論，發現邊緣縫線會造成皮膚的些微摩擦，加上產婦穿不住悶熱的材質，於是，MOOIMOM 花了近兩年時間，參考亞馬遜後台數據，包括消費者留言、競品的包裝顏色、排名落差等資訊，將產品從 1.0 迭代至 3.0 版本，不僅改採涼感透氣材質，更做到無縫線的舒適感。周靖棠透露，1.0 版的束腹帶，原先一週賣不到 1000 美元，但發展至 3.0 時，除了評價穩定保持在 4.3 顆星以上，一週甚至可以達到1萬美元的營業額，等於成長十倍。

另外，周靖棠也善用亞馬遜的「A+ Content」等工具，將「永續」元素植入 MOOIMOM。由於澳洲對環保、安全規範的要求，向來以嚴格聞名，對於跨境電商無法「觸摸實品」的鴻溝，團隊便運用 A+ Content，在產品頁面中將小麥桿融合PP材質等無毒認證和安全細節，讓消費者一目瞭然。針對各國嚴格的母嬰用品法規，團隊也在亞馬遜協助下，一一完成合規程序，把出海阻礙轉化為讓消費者安心買單的保證。

科學實證敲開日本大門，大研生醫靠極致細節贏得信任

以德國頂級魚油、視易適葉黃素等產品聞名的大研生醫，起初是為了自己和家人的保健需求創立，在台灣取得佳績後，大研決定將這份堅持帶向世界。而出海的首站，是保健食品發展逾百年、相當競爭的日本市場。

大研生醫出海首站就挑戰保健食品發展逾百年、相當競爭的日本市場，大研生醫董事長林東慶表示，進入日本市場真的很辛苦，但當收到日本消費者正向的回饋時，對團隊帶來很大的鼓舞。

圖／數位時代

大研生醫董事長林東慶解釋，先選擇日本，是因為當地消費者偏好網購、多居住於公寓，購物習慣、商業環境和台灣相近。至於決定透過亞馬遜進軍日本，一方面出於亞馬遜是日本使用率最高的電商網站之一。其次，在日本市場想「從 0 到 1」發展不易，溝通成本高，「但亞馬遜上的消費者，都很願意接受新東西。代表我們更容易在上面找到對的人。」

林東慶特別提到，日本保健食品市場歷史悠久，卻並非完全沒有切入機會。例如：日本延續過往經驗，原料進展未必跟上時代需求，市面的魚油濃度普遍都不足。除了端出創新的產品之外，想進入相對成熟的日本保健品市場，安全有效、建立信任是唯一真理，「大研經營的正是『信任』，信任背後代表了你的產品、服務和品牌。而亞馬遜就是過程中的最強後盾。」

大研透過亞馬遜的後台數據，從消費習慣與市場需求兩個面向，深入了解日本市場。例如，日本消費者偏好小顆粒、一天可服用多顆保健品；另一方面，日本社會因工作壓力大，助眠、舒緩情緒等產品需求也持續成長。團隊再搭配「在地製造、世界原料」的策略，讓「Made in Japan」成為敲門磚，「就和在台灣帶起『高濃度魚油』的風潮一樣，我們以國際頂級專利原料、強大的科學實證及嚴格的產品檢驗，帶起新趨勢。」

大研甚至將細節延伸至包裝、服務。比方說，日本家戶的信箱尺寸偏小，大研的包裝設計，便要確保能順利投遞進信箱；消費者認為用紙盒包裝更安全，大研也從善如流，採精緻紙盒而非美國市場的簡約瓶裝。由於在每個環節都做到極致，大研才進軍日本亞馬遜半年，就奪下 Omega-3 魚油類目排名第一，整體 BSR 也達到 1000 至 1200 名以內。

接下來，大研計劃進軍極度重視天然與健康的澳洲市場，以及競爭激烈的美國市場，林東慶強調，大研期望透過亞馬遜，將對品質的堅持帶出台灣，成為具影響力的全球品牌。

大研生醫因應不同市場消費習慣，推出日本、美國、台灣三種版本魚油產品，同樣訴求高濃度、高品質。不僅在生產上呼應其「在地製造、世界原料」的全球化策略，更配合當地市場習慣，量身定做外包裝規劃，左：日本版、中：美國版、右：台灣版德國頂級魚油）

圖／數位時代

跳脫傳統代工宿命，特力集團用數據算出市場需求

擁有 30 年歷史的特力集團，從傳統 B2B 貿易起家，如今再下一城、攻入跨境電商市場，在亞馬遜上的營收，每月穩定達到美元六位數。這背後，是一場為了解決傳統代工痛點發起的 DNA 轉型。

特力集團業務總監 Isaac Liao 指出，傳統 B2B 貿易是特力深厚且穩固的根基，但為了在全球供應鏈重組的變局中更具敏捷度，特力必須打破過去與終端市場之間的隔紗。但中上游企業打下游 B2C 戰局，最怕盲目下注或因為怕虧損而不敢試錯。特力的心法，是建立一個「基於數據的科學容錯機制」，把亞馬遜當成全球導航儀，大膽做小規模的市場實驗，算準了、看清了再重注出擊。

Isaac 透露，特力在歐美家居市場突圍的關鍵，在於用「數據」找出消費者的痛點，再據此創新產品，「中上游企業常覺得自家產品無敵，怎麼會賣不好？但在電商戰場，消費者沒搜那個關鍵字，產品再好都等於不存在。」特力是用亞馬遜的商機探測器、品牌分析工具，抓出高需求、低競爭的藍海市場，並將自家產品、競品的負評，作為研發參考。例如團隊抽絲剝繭後，發現消費者通常在購買資源回收桶時，最痛恨「異味洩漏」和「腳踏板易壞」；買烤肉推車時，則有「說明書看不懂」、「組裝太複雜」等痛點。團隊會再據此回頭改良製程、產品，並將行銷時，將這些痛點的「解方」直接放大在亞馬遜的產品頁面 A+ Content 和主圖影片中。

Isaac 特別提到，近期特力導入了亞馬遜行銷雲（Amazon Marketing Cloud, AMC），拆解完整的消費旅程。以特力在亞馬遜熱銷的烤肉推車為例，透過 AMC 的底層數據藍圖，團隊發現歐洲消費者從心動到行動平均需要三週。消費者可能在第一週看球賽時，先被特力的品牌影片廣告（DSP）吸引；第二週滑亞馬遜時，看到展示型廣告（SD）被再次提醒；直到第三週週末要辦派對了，才在搜尋框輸入關鍵字並透過商品廣告（SP）下單結帳，「AMC 讓我們看清這條跨渠道的『消費旅程藍圖』，把過去盲目砸廣告的焦慮，變成每分錢都能精算回報率的高精準 ROI 投資。」

特力已立下月營收達七位數美元的新目標。Isaac 透露，團隊正積極布局生成式引擎優化（GEO）等最新 AI 搜尋趨勢，並根據亞馬遜的後台數據，延伸家居周邊產品線，期望推動內部從「製造思維」進化為「市場和品牌思維」，讓台灣深厚的製造底蘊，能在國際零售舞台上走得更深、更遠。

在迎戰「消費升級」的此刻，台灣企業從來不缺好技術，缺的是直面終端市場的勇氣與機會。而亞馬遜提供的，不只是一套銷售工具，而是一套完整的「持續創新」能力——從全球物流、在地合規，到消費者洞察與數據分析，讓品牌得以直接理解世界各地消費者的真實需求。透過這套基礎設施，品牌能在國際市場中「快速測試、快速修正、快速成長」，把每一次迭代都變成站穩腳步的養分。台灣品牌只要願意邁出第一步，再借力亞馬遜的全球能力，勢必能在世界舞台走得更穩、更遠，實踐「Go Global From Day One」的布局。

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