然而，在這場看似費用越低越具優勢的戰役中，一個令人意外的局面出現了：儘管面臨投資人轉往低成本產品而導致的資金持續流出，並且自身收取的管理費用遠高於多數競爭者，灰度（Grayscale）的比特幣信託ETF（GBTC）卻依舊保持著驚人的營收能力，其年化收入甚至超過了所有其他美國現貨比特幣ETF的總和。
根據Coinglass的數據，GBTC的管理資產規模（AUM）約為179億美元，但由於其高達1.5%的費用率，預計年化收入約為2.685億美元。
相比之下，其他美國現貨比特幣ETF總共管理約890億美元的資產，但合計的年化收入僅略高於2.118億美元。
即使是管理資產規模遠超GBTC的貝萊德（BlackRock）的iShares Bitcoin Trust（IBIT），管理資產規模高達560億美元，但由於費用率僅為0.25%，預計年化收入約為1.37億美元，遠不及GBTC。
簡單來說，即使GBTC的資產規模因為資金外流而減少，管理的資產總額也不如市場上的其他競爭對手（無論是總和還是單一最大對手），但由於它收取的費用百分比遠高於市場上的其他ETF，讓灰度能夠產生比其他管理更多資產但收費低的ETF們還要更多的收入。
灰度的比特幣信託（GBTC）在2024年1月獲得美國證券交易委員會（SEC）批准，成功從封閉式信託轉型為開放式交易型指數基金（ETF）。然而，這個新獲得的「贖回權」也立刻導致了大量資金的外流。
GBTC在宣布轉型後，很快就經歷了史無前例的資金流出，持有的比特幣數量劇烈減少，總流出金額達到174億至210億美元，導致其資產規模「腰斬」，失去了超過半數的持倉。
然而，灰度在這樣的情況下仍能保持營收領先，主要歸因於幾個關鍵因素：
高昂的費用率：
這是最直接的原因。即使資產規模縮小，1.5%的高費用率作用在剩餘的龐大資產基礎上，依然能產生可觀的收入。
先發優勢與品牌忠誠：
GBTC作為首個受監管的比特幣投資工具，自2013年起便累積了深厚的歷史和品牌認可度。許多早期投資者對灰度懷有忠誠度。
稅務影響與機構慣性：
這是防止許多投資者轉向費用較低替代方案的重要壁壘。
許多在GBTC信託時期以極低成本買入的長期投資者，在帳戶中持有大量未實現資本利得。若賣出GBTC轉至其他ETF，將觸發鉅額的資本利得稅，這就會導致用戶轉移的成本極高。
例如，一個在2015年以10美元買入100股GBTC的投資者，若股份現在價值400美元，潛在資本利得達39,000美元，就可能會面臨數千美元的稅單。
為了應對市場競爭和吸引費用敏感型投資者，灰度也正不斷調整策略，在2025年3月推出了費用率更低的Grayscale Bitcoin Mini Trust（BTC），其費用率僅為0.15%，並在一開始注入了GBTC約10%的資產。然而，目前Mini Trust的收入和GBTC相比仍微不足道。
GBTC憑藉其高昂的費用率作用，加上早期積累的先發優勢、品牌忠誠度，以及對大量持有者而言極具約束力的稅務壁壘，成功築起了一道營收護城河。這個現象凸顯了費用率對發行商收入的直接影響，更揭示了在實際投資決策中，歷史成本、稅務考量以及投資者慣性等因素，與追求最低費用同樣重要。
未來隨著市場競爭的加劇以及投資者結構的變化，GBTC的地位可能會逐步演變，但目前的財務表現已清楚展示了在成熟市場中，複雜因素如何共同塑造著產品的經濟模型與競爭格局。
