發生什麼事？
- 儘管灰度GBTC的費用是市場上最高的（1.5%），且自轉型ETF後資金大量流出，資產規模已「腰斬」，但其收取的總管理費（年化營收約2.685億美元）卻超過了所有其他費用率較低、且合計管理資產規模更大的美國現貨比特幣ETF總和。
- GBTC之所以能維持高營收所需的資產規模，很大程度上是因為許多早期投資者在GBTC中有巨大的潛在資本利得。為了避免觸發高額的資本利得稅，他們不願或難以將資金轉移到費用更低的 ETF，加上部分投資者對灰度的品牌忠誠和機構投資者的慣性，形成了資金留存的壁壘。
- GBTC的案例表明，在現貨比特幣ETF市場中，雖然低費用率是吸引新資金的關鍵競爭策略，但對既有資產而言，稅務影響、歷史持有成本以及投資者黏性同樣是決定資金是否流出和發行商營收能力的重要因素。
GBTC成為比特幣ETF市場的「營收冠軍」
美國現貨比特幣ETF在2024年初獲准上市以來，迅速成為加密貨幣投資領域的焦點，吸引了大量資金與關注，各家發行商也展開了激烈的費用競爭。
然而，在這場看似費用越低越具優勢的戰役中，一個令人意外的局面出現了：儘管面臨投資人轉往低成本產品而導致的資金持續流出，並且自身收取的管理費用遠高於多數競爭者，灰度（Grayscale）的比特幣信託ETF（GBTC）卻依舊保持著驚人的營收能力，其年化收入甚至超過了所有其他美國現貨比特幣ETF的總和。
根據Coinglass的數據，GBTC的管理資產規模（AUM）約為179億美元，但由於其高達1.5%的費用率，預計年化收入約為2.685億美元。
相比之下，其他美國現貨比特幣ETF總共管理約890億美元的資產，但合計的年化收入僅略高於2.118億美元。
即使是管理資產規模遠超GBTC的貝萊德（BlackRock）的iShares Bitcoin Trust（IBIT），管理資產規模高達560億美元，但由於費用率僅為0.25%，預計年化收入約為1.37億美元，遠不及GBTC。
簡單來說，即使GBTC的資產規模因為資金外流而減少，管理的資產總額也不如市場上的其他競爭對手（無論是總和還是單一最大對手），但由於它收取的費用百分比遠高於市場上的其他ETF，讓灰度能夠產生比其他管理更多資產但收費低的ETF們還要更多的收入。
比特幣ETF怪現象：GBTC資產狂掉，收入卻賺贏所有對手總和？
灰度的比特幣信託（GBTC）在2024年1月獲得美國證券交易委員會（SEC）批准，成功從封閉式信託轉型為開放式交易型指數基金（ETF）。然而，這個新獲得的「贖回權」也立刻導致了大量資金的外流。
GBTC在宣布轉型後，很快就經歷了史無前例的資金流出，持有的比特幣數量劇烈減少，總流出金額達到174億至210億美元，導致其資產規模「腰斬」，失去了超過半數的持倉。
然而，灰度在這樣的情況下仍能保持營收領先，主要歸因於幾個關鍵因素：
高昂的費用率：
這是最直接的原因。即使資產規模縮小，1.5%的高費用率作用在剩餘的龐大資產基礎上，依然能產生可觀的收入。
先發優勢與品牌忠誠：
GBTC作為首個受監管的比特幣投資工具，自2013年起便累積了深厚的歷史和品牌認可度。許多早期投資者對灰度懷有忠誠度。
稅務影響與機構慣性：
這是防止許多投資者轉向費用較低替代方案的重要壁壘。
許多在GBTC信託時期以極低成本買入的長期投資者，在帳戶中持有大量未實現資本利得。若賣出GBTC轉至其他ETF，將觸發鉅額的資本利得稅，這就會導致用戶轉移的成本極高。
例如，一個在2015年以10美元買入100股GBTC的投資者，若股份現在價值400美元，潛在資本利得達39,000美元，就可能會面臨數千美元的稅單。
為了應對市場競爭和吸引費用敏感型投資者，灰度也正不斷調整策略，在2025年3月推出了費用率更低的Grayscale Bitcoin Mini Trust（BTC），其費用率僅為0.15%，並在一開始注入了GBTC約10%的資產。然而，目前Mini Trust的收入和GBTC相比仍微不足道。
GBTC憑藉其高昂的費用率作用，加上早期積累的先發優勢、品牌忠誠度，以及對大量持有者而言極具約束力的稅務壁壘，成功築起了一道營收護城河。這個現象凸顯了費用率對發行商收入的直接影響，更揭示了在實際投資決策中，歷史成本、稅務考量以及投資者慣性等因素，與追求最低費用同樣重要。
未來隨著市場競爭的加劇以及投資者結構的變化，GBTC的地位可能會逐步演變，但目前的財務表現已清楚展示了在成熟市場中，複雜因素如何共同塑造著產品的經濟模型與競爭格局。
參考資料：decrypt、cointelegraph
