重點摘要
2025 年，見證了美國主導的貿易保護主義戲劇性地復甦。自 2025 年 1 月川普上任以來，美國透過徵收範圍廣泛的新關稅——包括針對特定國家和特定產業的關稅——引發了全球貿易戰的擔憂。僅在過去一周，美國已推出新的一輪「對等」關稅措施，而其他國家也宣布了相應對策。
- 在這份報告中，我們將探討這些自1930年代以來最具侵略性的關稅措施，如何對宏觀經濟和加密貨幣市場中產生影響。我們提供基於數據的分析，涵蓋關稅水平、宏觀經濟趨勢（通膨、增長、利率、美國聯準會前景）以及由此對加密資產表現、波動性和相關性所帶來的影響。最後，我們將討論需要關注的關鍵領域以及在停滯性通膨和保護主義環境下加密貨幣的前景。
2025年關稅復甦
經過多年相對和平的貿易關係，2025年迎來了迅速的反轉。在川普總統重返任期的初期就動用緊急權力啟動大規模進口關稅，包括針對特定國家和特定行業的關稅，以履行其競選承諾。
貿易緊張局勢在4月2日進一步升溫，當時美國宣布實施大規模的對等關稅——這一天「解放日」也成為全球貿易戰的最新轉折點。此前多國與美國被視為正常的貿易關係，如今已經發生了變化。過去一週的主要發展包括：
基礎關稅：對所有進口商品加徵10%的統一關稅，逆轉了幾十年來的貿易自由化進程。該基礎稅率已於4月5日生效。
針對性關稅：針對特定國家的稅率進一步上調。川普稱此舉是「對等」關稅，目的是針對那些對美國產品設有高障礙的國家。值得注意的是，中國將面臨額外34%的關稅，與現有的20%關稅合併後，實際稅率將達到54%。其他針對性稅率包括對歐盟商品徵收20%、對日本徵收24%、對越南徵收46%，以及對汽車進口徵收25%的關稅。加拿大和墨西哥則是例外，因為它們在2月已經被徵收了20%的關稅。
全球反制：美國的貿易夥伴迅速已做出回應。截至2月中旬，幾個早期遭受關稅的國家已經宣布了報復性措施。加拿大在未能成功爭取延遲美國關稅後，對所有美國進口商品徵收了25%的關稅。中國也在早些時候做出回應，並於4月4日進一步升級，宣布對所有美國進口商品徵收34%的全面關稅。
隨著對等關稅生效以及全球貿易緊張局勢的升溫，預計將有更多國家採取自己的反制措施。歐盟已表明即將作出回應，而其他幾個主要經濟體也已經擬定了對最新美國關稅的反制措施。儘管全球對此回應的具體範圍仍不確定，但所有跡象都指向一場全面的貿易戰正在多個面向展開。
這些發展使美國的進口稅率達到了自1930年《斯姆特-霍利關稅法》（Smoot-Hawley Tariff Act）實施以來的最高水平。該法案在經濟大蕭條期間曾對數千種商品徵收了全面性的關稅。根據現有資料，美國平均關稅率已攀升至約18.8%，部分估算甚至高達22%——相比於2024年的2.5%，呈現驟然的升幅。
作為背景參考，近代歷史中，美國關稅平均維持在1–2%之間；即便於2018–2019年爆發的貿易摩擦期間，關稅峰值也僅約為3%。因此，2025年的措施可視為現代史上前所未有的關稅衝擊——堪比回到1930年代的保護主義時代。
市場影響：需求降溫、避險情緒與波動飆升
1. 需求降溫與避險情緒上升
市場情緒轉為明顯謹慎，投資人對關稅公告作出典型的「風險迴避」反應。加密市場總市值自1月高點以來估計已下跌約25.9%，相當於蒸發近1兆美元的價值，凸顯其對宏觀經濟不穩定的敏感性。
加密資產與股市的走勢大致相同，兩者皆面臨需求下降、大幅拋售壓力並進入修正區間。相對而言，傳統避險資產如債券與黃金則上揚，黃金屢創新高，成為宏觀不確定性加劇下，投資人尋求的避風港。
市場的劇烈反應也凸顯出加密資產在急性避險期間下的表現：比特幣（BTC）下跌19.1%，多數主流山寨幣跌幅相當或更深。以太幣（ETH）跌逾40%，高Beta類別如迷因幣與AI概念幣則暴跌超過50%。這波大幅拋售已抹去年初的上漲幅度，甚至將比特幣推入了年初至今（YTD）的負區間——儘管它在2024年表現強勁。
隨著加密市場表現越來越像風險資產，一場長久性的貿易戰將可能持續對資本流動造成壓力，並在短期內壓抑對數位資產的需求。因此，原本可能流入加密市場的資本要麼選擇觀望，要麼轉向被視為避險資產的黃金。這一情緒在最近的基金經理調查中得到了體現，只有3%的受訪者表示他們會在當前環境下投資比特幣——這與58%選擇黃金的情況形成鮮明對比。
2. 波動性飆升
市場對關稅政策的敏感度明顯升高，每次重大公告都會引發劇烈波動。近幾個月內，比特幣出現數次劇烈價格波動——包括自2020年COVID危機以來的最大單日跌幅。2025年2月底，當川普突然宣佈對加拿大與歐盟徵稅後，比特幣在隨後幾日內短暫下跌近15%，同時又實現波動性上升。以太幣亦出現類似走勢，其1個月波動率由先前約50%，飆升至超過100%。
這些變化凸顯出市場對政策突變的高度脆弱性。在此高度不確定的宏觀環境下，波動性將可能持續下去——既是作為更廣泛的動態避險一部分，也因為貿易戰升級的潛在風險仍然存在。若要看到市場穩定，一個關鍵條件將是明確或是確信對大部分與關稅相關的公告和政策變動已經結束。 從過往經驗顯示：當市場充分消化並政策變數並將新的關稅發展反映到價格後，波動性通常會回落。
宏觀經濟影響：通膨、停滯性通膨憂慮、利率與聯準會前景
1. 通膨與停滯性通膨憂慮
新的關稅相當於對進口商品徵收了大幅增稅，這在聯準會（Fed）試圖抑制物價增長之際，增添了新的通膨壓力。市場已經顯示出對這些措施可能破壞減通膨努力的擔憂。儘管以市場為基礎的指標，如1年期通膨交換率已經突破3%，消費者調查則顯示預期已推高至5%，雙雙都表明市場預期未來12個月內物價將進一步上漲。
同時，經濟學家警告稱，若爆發全面關稅戰（全球性報復），全球經濟損失或將高達1.4兆美元的產出，而美國的人均實際GDP預計在初期階段會下降近1%。惠譽評級（Fitch Ratings）警告說，若這整套關稅政策持續存在，多數經濟體可能陷入衰退，並直言美國的關稅水平現已如此之高，「大多數經濟預測模型都可以丟到一邊」。
隨通膨預期升溫與成長憂慮加劇下，陷入停滯性通膨（即產出停滯與物價持續上漲的時期）的風險變得更加明顯。
2. 利率預期與聯準會觀點
聯準會基準利率期貨現在預測未來幾個月降息的可能性增大。這表明一個顯著的轉變——就在幾週前，聯準會仍然專注於抑制通膨，但經濟增長的威脅日益增長，市場開始預期貨幣政策將會轉向，以支持經濟發展。
反映出這一情緒轉變，聯準會官員已表達關切，強調關稅與他們原本的經濟策略相悖。中央銀行現在面臨艱難的抉擇：要麼容忍由關稅驅動的通膨，要麼冒著加劇潛在經濟放緩的風險，維持鷹派的利率立場。
「最近幾週公佈的關稅超出預期，其對經濟的影響——特別是對通膨與成長的影響——必須密切關注。」 —— 傑羅姆·鮑爾，2025年4月4日
在短期內，聯準會似乎致力於保持長期通膨預期穩定。然而，政策決策預計將繼續依賴數據——根據通膨或增長中的哪一個顯示出較大的漏洞以作為依循。如果通膨過度上升，風險在於停滯性通膨環境可能會限制聯準會的應對能力。這一不確定的政策前景進一步加劇了市場的波動性。
未來展望
1. 關聯性與多元配置
加密資產與傳統市場之間不斷演變的關係正成為焦點，作為市場主導資產，比特幣提供了最清晰的視角來觀察此一變化。近期由貿易戰引發的避險情緒，對比特幣與股票以及傳統避險資產的相關性產生了影響。
雖然關稅議題最早在1月23日首次被提及，但最初的市場反應不一——比特幣與股市走勢有些獨立，使其30日相關性推低至2月20日的–0.32。惟隨著貿易戰言論升溫以及避險情緒升高，該指標於3月上升至0.47，強化了比特幣與更廣泛風險情緒的短期一致性。相較之下，比特幣與黃金等傳統避險資產的相關性則快速下滑，從中立偏正相關急遽轉為負相關，30天的比特幣–黃金相關性在4月初降至–0.22。
這些變化顯示，宏觀經濟因素——尤其是貿易政策和利率預期——正逐漸驅動加密市場的行為，暫時掩飾了基礎需求背景。這種相關性結構是否持續，將是理解比特幣長期定位和多元化價值的關鍵。
2. 重拾避險資產敘事的可能性
儘管加密貨幣對近期宏觀經濟與流動性衝擊的反應突顯了其目前作為風險資產的定位，但長期趨勢仍然保持不變：比特幣與傳統市場的相關性通常在劇烈壓力期間上升，但隨著情況正常化而逐漸消退。自2020年以來，比特幣與股票（約0.32）和黃金（約0.12）的90天相關性有波動，但從未持久深度一致——這進一步強化了它與傳統資產類別的區別。
即使在近期關稅公告之後，比特幣仍顯示出一定的韌性，當傳統風險資產動搖時，它仍然保持穩定或反彈。另一方面，長期持有者的流通量繼續上升——這反映了在最近的波動中，市場對比特幣的信心和有限的放棄行為。這種行為表明，儘管短期內存在波動，比特幣仍可能有空間重新確立更獨立的宏觀身份。
關鍵在於，比特幣是否能夠回到與股票的長期低相關性模式。我們曾見識這項潛力——最著名的是在2023年3月銀行業風暴中期間——當時比特幣在金融業處於不確定性之際走出逆勢上漲。如今，隨著對等關稅政策出現和全球市場對長期貿易碎片化的預期進行調整，其很大取決於比特幣是否能夠重新確立其避險資產的敘事。市場參與者將密切關注比特幣是否能夠在保護主義全球經濟下，保持其作為非主權、無需許可的資產的吸引力。
其中一條路徑是比特幣在貨幣通膨和法定貨幣貶值期間的歷史吸引力，特別是當聯準會積極降息時。如果聯準會轉向降息——這本身可能成為一個催化劑——並且通膨保持高水平，比特幣可能會作為一種「硬通貨」，成為一種抗通膨的資金形式（或至少通過類似的市場敘事），重新吸引人們的興趣。
這一切如何發展，將對塑造比特幣作為一種資產類別的長期角色，以及它作為投資組合多樣化工具的有效性起到關鍵作用。同時，這也對其他主要的山寨幣產生影響，這些山寨幣在當前環境下表現出更多的避險行為，並且可能會繼續如此，直至更廣泛的市場情緒轉變——通常是跟隨比特幣的步伐。
3. 停滯性通膨與保護主義時代下的加密市場
展望未來，加密貨幣市場面臨一個複雜的宏觀經濟環境，這個環境由貿易政策風險、停滯性通脹壓力和全球協調破裂所主導。如果全球增長繼續放緩，且加密貨幣市場未能形成明確的敘事，投資者情緒可能會進一步惡化。持久的貿易戰將考驗該行業的韌性——可能會導致零售資金流入乾涸、機構配置放緩，並削減風險投資（VC）資金。未來幾個月需要關注的主要宏觀催化因素包括：
進一步的貿易發展：任何新的貿易政策措施——例如擴大的關稅清單、突如其來的減免或重大的雙邊變動（例如美中談判或升級）——都可能直接影響市場情緒和通膨預期。由於政策公告常常出乎意料，市場可能會保持波動並高度反應，使得像加密貨幣這樣的風險資產受制於更廣泛的宏觀波動。
核心通膨數據：即將發布的消費者物價指數（CPI）和個人消費支出（PCE）數據將受到密切關注。強勁的上行意外，尤其是與進口成本上升相關的數據，可能會強化停滯性通膨的擔憂。相反，較弱的通膨數據可能會讓市場感到安心，並減輕對央行的壓力，支持更鴿派的政策前景，並提振包括加密貨幣在內的風險資產。
全球增長指標：經濟放緩的跡象——例如消費者信心減弱、商業活動下降（採購經理人指數，PMIs）、勞動市場疲軟（失業申請上升或就業增長放緩）、企業盈餘下調或收益曲線倒掛（經常被視為衰退信號）——可能會在短期內引發避險情緒。然而，宏觀經濟的深度疲軟也可能加速市場對政策放寬的預期，這最終可能對加密貨幣有利。在過去的周期中，比特幣有時會在流動性注入或財政赤字的刺激下反彈，尤其是在通膨預期上升的情況下。
央行政策：美國聯準會（Fed）及其他主要中央銀行的應對方式——尤其是在平衡通膨與衰退風險之間——將影響所有資產類別的流動性，包括加密貨幣。如果儘管增長放緩，央行仍拒絕降息，可能會使風險資產承受壓力，而政策轉向則可能帶來廣泛的紓解。如果實際利率開始下降——無論是有意為之還是通膨持續——加密貨幣作為長期風險資產可能會受益。任何中央銀行政策的分歧（例如鴿派的美聯儲與鷹派的歐洲央行）也可能驅動跨境資本流動，進一步增加加密貨幣市場的波動性。
針對加密貨幣的政策：例如ETF核准、比特幣戰略儲備、關鍵加密貨幣法案的通過及其他監管變動，可能會在這個宏觀背景中成為獨立的催化劑。一個明確、獨特的加密原生的驅動因素可能有助於市場擺脫目前受宏觀因素主導的風險概況，重新確立其獨特的優勢。然而，這種影響可能是雙向的——未解決的訴訟或停滯的政策努力等未解決問題仍然存在。無論下一個催化劑是正面還是負面，都可能影響加密貨幣在短期內的獨立交易表現
結語
這場自1930年代以來最具侵略性的關稅行動，正在波及整個宏觀經濟和加密貨幣市場。短期內，加密貨幣可能仍然會保持波動，市場情緒將隨著發展中的貿易戰而有所擺動。
若通膨持續升溫而經濟放緩，聯準會的應對將至關重要：一旦轉向寬鬆政策，流動性回升可能觸發加密市場反彈；而鷹派立場則可能繼續對風險資產施加壓力。關稅談判的進展或挫折也將在一定程度上影響投資者情緒，向任一方向波動。
若未來宏觀環境趨穩、新敘事成形或加密資產重新確立其作為長期對沖工具的角色，則可能會隨之帶來新一輪的增長。在此之前，市場或將維持震盪區間，並對宏觀消息保持高度敏感。投資人應該密切關注全球發展，保持資產多元配置，並準備好在這場貿易戰可能造成的市場錯位中尋找機會。
參考資料：幣安研究院
