Sea Limited是過去幾年我一直在關注的對象，從它還沒有IPO前，就提出以娛樂、電商、支付三個核心，想在大東南亞地區（東南亞加上台灣）大展身手。蝦皮這幾年在台灣所掀起的電商大戰，我想大家也都有所了解。但真正有趣的，應該是看Sea Limited這間公司在整個大東南亞地區的動態，以及其與公開市場接軌後，如何運用資本市場的力量，持續投資。
Sea Limited財報
我們先從2018年財報看起，之後再比較Sea Limited於自己網站上公布的每季營業狀況。其中Sea Limited於自己網站上公布的季報，會從自己管理的角度，提供一些調整項目，故與財報上的定義會有所出入。這個稍後再進行說明。
首先我習慣將營收與成本，依照事業類別拆開來看，比較能夠了解各別事業別營運的狀況。先前雖然說Sea Limited有三大主軸，但其中的支付目前對於營收的貢獻上，還是微小到可忽略，並不會使得分析有太大影響，故我將它併入電商相關的類別。
DE（Digital Entertainment, 遊戲事業）
從營收的圖表一可知，DE（Digital Entertainment,遊戲事業）一直都是Sea Limited的金雞母，從Gross Profit來看，一直都有接近40%左右的毛利率。從圖表二來看，DE的營收年成長率，還是能有個雙位數以上的成長，所以它不只是個Cash Cow而已，而是個還能持續成長的金雞母，雖然這個引擎要支持其他燒錢的Business還不夠，但至少不無小補。至於DE業務的成長，除了有新遊戲持續上市的因素外，因為Sea Limited所選擇的市場是大東南亞地區，只要這個地區的整體經濟持續成長，例如：人口數、GDP、上網普及率等，這樣總體因素的成長也自然能帶動營收成長。
E-commerce and other service（電商相關服務）
燒錢的電商，雖然目前是Sea Limited的錢坑，但是這也是Sea Limited寄予厚望的Business。還記得東南亞地區賺錢的起手式嗎？先有交易，累積資料，然後最後可以做Financail Service，而Shopee其實就扮演著這個火車頭的角色。
由圖表二可發現，從GMV（Gross Merchandise Volume）來看電商相關服務的表現，2017年達40億美元（YoY 257%），2018年達100億美元（YoY達150%）。這樣的數字的一再的顯示，大東南亞地區的電商市場還是有很大的成長動能。
過去幾年Shopee還是以GMV為主來呈現其表現，但2018年可以說是Shopee開始Monetize（變現）的一年。 之前電商相關所帶來的營收，2015、2016、2017年分別是1億美元、1.8億美元、4.7億美元，但2018年來到了27億美元，這其實反映了過去幾年的投資，前幾年沒有收費，希望就是能夠在各地市場累積Chicken and egg的效應，把賣家與買家的基數累積到一定量，並配合基礎建設的投資，到了Critical Mass之後，就可以開始收費。
雖然收費可能會讓上述的成長速度變慢，但Sea Limited上市後也是有壓力得要從Shopee身上轉出一些錢來，所以還是得進行Monitize，而Shopee所在的市場中，台灣的電商市場最為成熟，所以當初也算是Shopee最早開始變現的一個國家，或者是變現最有效率的國家。
Monetization（變現能力）
從圖表二的Take Rate來看（拿營收除以GMV，有點像是你帶來100元GMV，你可以從中抽取多少當作營收的意味），過去三年的Take Rate分別是1.54%、1.15%、2.62%。這數字正是能呈現Shopee這幾年來變現的成果。電商營收的成長，也使得營收來源的分配，由過去都是以DE為主，慢慢的長出第二隻腳來了。
從圖表二來看，這三年來DE占整體營收貢獻的比例為95%、88%、56%，而電商則是5%、11%、33%，若計入Sales of good，則是5%、11%、44%。不出一兩年，電商的小老弟就會超過遊戲的老大哥了。
這邊的Sales of good跟純粹E-commerce的營收差別在於，Shopee的經營方式，大多是以Marketplace的方式經營，所以商品大多是由第三方的店家直接負責出給消費者，這類型所帶來的營收就歸類在E-commerce。但Shopee也有針對部分商品，是自己採購進來賣給消費者，一般而言是希望可以帶給消費者在某些特定類別商品上，更有價格競爭力，這就是Sales of good的類別。
通常在Marketplace的操作上，因為平台知道消費者大都喜歡某特定類別的商品，有穩定的需求，平台就會自己去找貨源，供給消費者，進而獲取更好毛利率。只是從圖表一可以看出，目前Sales of good還是以負毛利的方式提供給消費者，長期這個項目應該有機會轉正。
營業費用
從財報上看到的數字其實不令人意外，主要還是花在行銷相關費用。人事費用則是維持在整體營收的30%左右，研發費用則是整體營收的6%～8%。但因為營收有了倍數以上的成長，所以相關費用投入的絕對數還是成長的。
地區分布
過去幾年Sea Limted都會公布各國GMV貢獻，2018年就沒看到這數字，但2018年公布了各國營收貢獻。
從營收來看，泰國、台灣與越南目前是營收貢獻主力，大概都在貢獻了25%左右。2016年還是以遊戲為主要營收貢獻時，泰國位居第一名，但到了2018年時，台灣則是位居第一，因為台灣不管是遊戲或者是電商的重要性，對於Sea來說都是很有影響力的國家。台灣真的是數位經濟的寶島啊，願意在網路上花錢買東西，玩遊戲也願意課金，這一點真的是很多外國創業者都沒注意到的，以為台灣比較小，就忽視了台灣在數位經濟上的實力。
印尼市場的潛力
雖然Sea Limited沒有把營收依照事業別拆分，也沒將GMV占比依照國家進行公布，但以筆者過去印象，如果以電商事業別來看，GMV占比最高的就是印尼跟台灣，2016年公布時，台灣跟印尼對於GMV貢獻大概都占35%，2017年的數字台灣跟印尼對於GMV的貢獻分別約為25%跟40%。如果以台灣現在營收貢獻占整體26%來看，雖然說裡面包含了遊戲的營收，但大致上可以衡量台灣市場在Sea裡面變現程度的貢獻，但從這比例想想印尼市場，其GMV更大，但目前變現都還沒開出來，如果未來幾年有機會開出來的話，那就會是Sea的另外一個營收成長引擎。 只是印尼變現的程度，也會與當地的經濟成長狀況成正比。
財報小結
從Sea的財報大概可以知道Sea慢慢的往它當初勾勒的藍圖前進，它的好處是選擇了一個正在成長的市場，所以有比較大的機會買了一個upside。但是壞處是必須考量競爭，市場並非單一沒有變化的，而是存在了許多競爭者，隨時都會動態調整策略，東南亞市場還有許多獨角獸也覬覦這塊市場，Lazada、Tokopedia等大型電商平台，也會不斷地出招。但作為一個IPO的公司，其實Sea可以善用公開市場的力量，募集資金繼續投入。 到2018年底為止，Sea手上的現金大概還有10億美元，而它一年虧損的就大概是10億美元左右。
（本文由江旻峻授權轉載自基石創投）
責任編輯：陳建鈞
《數位時代》長期徵稿，針對時事科技議題，需要您的獨特觀點，歡迎各類專業人士來稿一起交流。投稿請寄edit@bnext.com.tw，文長至少800字，請附上個人100字內簡介，文章若採用將經編輯潤飾，如需改標會與您討論。
（觀點文章呈現多元意見，不代表《數位時代》的立場。）
