中信與開發,爭的是什麼?

2004.03.15 by
數位時代
中信與開發,爭的是什麼?
選完320總統大選,台灣金融史上第一場「董事長選舉」就要進入倒數階段。挑起這場戰爭的,一個是現年39歲的中信證券董事長辜仲,而接招的是今年只...

選完320總統大選,台灣金融史上第一場「董事長選舉」就要進入倒數階段。挑起這場戰爭的,一個是現年39歲的中信證券董事長辜仲,而接招的是今年只有34歲,「台灣最年輕的金控董事長」——中華開發金控董事長陳敏薰。
中華開發金控與中信證券的股權之爭,從經濟學理上來看,就是最典型的敵意購併(Hostile Takeover),中信證券趁著開發金控股價處於相對低點(去年九月、十月)的時候,有計畫地大量買進,持股比重已經與官股持有比重相當,但是現任的董監事持股比重一直尚未達財政部規定的5%,而董事長陳敏薰個人持股僅有0.142%。
因此身為官股代表的財政部,在2月22日時臨時召開協商會議,建議依照持股比例分配下一屆董監事席次,官股由於持有開發金5.86%的股權,因此將可推薦7席董事、1席獨立董事、1席監察人與1席獨立監察人,中信集團持有開發金的股權較官股多出一點,約在6%到7%之間,也可推薦7席董事、1席獨立董事、1席監察人,包括陳敏薰家族的理隆纖維則各推薦1席董事。
在董事會中席次只剩一席的陳敏薰認為財政部的推薦分配不公,因此憤而退出協商,並且在隔日的公開場合中宣布將決定自組委託書徵求團,「捍衛現有的經營權只是做董事長該作的事,」這位平常笑容可掬的金融美女,首次正色地在媒體前堅定的表示自己捍衛到底的決心。

口號
股東行動主義是最後一根稻草

事實上,在陳敏薰宣布自組委託書徵求團之前,這場爭戰只是「茶壺裡的風暴」。幾乎這三年在開發金控股東會之前,都會上演同樣「董事長該換誰做」的戲碼。
但是今年與往年不同的是:過去只是開發內部的派系鬥爭,股東們只要表態選邊站就行,但是今年卻是資本額只有開發金控三分之一的中信證券(資本額只有64億元,開發金控資本額206億元),挾帶著中信集團的金援,想要進入開發金控的董事會,一步步實現「公開收購,參與經營,最後合併」的購併三部曲。
台灣的金融機構已經進入密集整合期,中信證券有意購併開發金控,看起來只是一樁「大鯨魚吃小蝦米」的商戰,姑且不論購併的結果,「最終的結果只是影響兩大家族(辜家與陳家)的財富重新分配而已,」政大金融系教授霍德明指出。
為什麼會演變成眾所皆知,曝光率不亞於總統大選的「董事長選舉」?恐怕要從中華開發金控的股東結構說起。
從去年中華開發的年報看來,股東名單上,真正機構投資者(外資和投信)不到5%,其餘的股份都是一般股東持有,正因為股權鬆散,三分之二以上的股票是散落在資本市場中,購併與反購併都可以利用市場機制進行,「就看誰的組織戰打得比較好,」一位金融股的資深研究員指出,因此才讓陳敏薰有機會利用自組委託書徵求團的方式,尋求小股東的支持,憑藉民間代收業者的力量,希望在在4月5日的股東會上,拿到超過半數以上的委託書,穩住董座。

**偏見
承諾不足,才是正當性的真正問題

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陳敏薰自從去年6月臨危授命接任董事長一直後,外界總是將焦點放在她的年紀、外貌,裝扮上,甚至質疑她沒有坐在董座上的「正當性」。
但是她上任後,找了國際顧問公司進行組織調整,重新檢視開發工銀長期投資及資產品質,去年開發金在提列投資損失及增提備打消呆帳後,帳面每股虧損1.25元。但是隨著景氣好轉,組織趨於穩定,開發金今年前兩個月的營收比去年同期成長188.32% ,達成今年全年度財測目標31%,每股稅後盈餘0.27元。
正當陳敏薰已經可以拿得出成績單時,這起紛擾的股權之爭,許多膚淺的評語又再度加諸在她身上,霍德明認為「評斷一個金融機構的經營者,不能看感覺,」外表的問題只是陳敏薰最被外界質疑的一點,至於癥結「就是持股不足。」霍德明說。
財政部長林全也一直認為,「股權持有最多的經營者,表示他願意投入最多的資源在這家公司,」才會是讓股東放心的人選。「經營者持股的比重也就是對股東的承諾,」輔大金融所教授葉銀華指出,從公司治理的標準來看,目前中信證券與開發金持股比率都不夠高,「顯示雙方承諾不夠,」因此小股東應該集結起來,表達自己的意識,「尤其開發金過去的經營績效讓小股東不滿意,這個事件正好是重新檢驗的好機會。」葉銀華說,也是公司治理重要的精神。

**奮戰
她親自下海改革,但包袱太重

**資本市場中的遊戲,會賺錢的是贏家,對於任何一個股東而言,「手中有股票,心中有股價」是任何股東持股與否的最終考量點,未來股價表現也是目前最能籠絡人心的武器。
陳敏薰3月3日在「創新與創投」論壇的開幕演講中提到,中華開發的優勢在於它是台灣首家本土的投資銀行與創投,也是許多高科技公司在起步時重要的夥伴。但是令人惋惜的是,當這些科技公司羽翼飽滿要向外高飛時,中華開發的成長並沒有與客戶同步,許多海外籌資的商機便讓外商投資銀行捷足先登。
「這已經不是一個靠關係做生意的年代了,」因此在這場爭戰中許多被點名現任的開發金董監事中,像是中工集團董事長沈慶京、金仁寶集團董事長許勝雄、英業達集團董事長葉國一,去年他們都是因為與前任董事長劉泰英有多年的「交情」加入董事會,但是現在這場爭戰卻使得他們陷入兩難局面。
這些在商場上身經百戰的大股東心境與小股東不同,他們不止看短期股價,還要精算資產報酬率(RoA)以及股東報酬率(RoE),誰能帶領這家公司重回成長之路,能幫公司賺到錢,他們就會願意挺身支持。
一直鮮少在媒體曝光,掀起這次爭端的中信證券董事長辜仲,在回國進入中信集團前,曾經在美林證券當營業員,身上留著華爾街藍血(Blue Blood)的「重視績效,爭取股東效益極大化」嚴謹思維,正好與科技業大股東心中認同「有能力的經營者」的標準一致,因此當辜仲有意入主開發金消息傳開,專業形象就讓辜仲贏得部分大股東的支持。

**衝擊
輸家別氣餒,「專業至上」獲勝

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這場爭戰尚未落幕,但是對於其他金融業者已經有不小衝擊,「現在各家金融機構人人自危,」寶來普泰投顧經理謝杰良指出,因為這種在公開市場上大規模收購股票或委託書(Proxy)的「敵意購併」,對於許多資金充足的金融機構而言,是最容易的購併方式,不過隨著股票市場好轉,許多金融股價至少漲幅驚人,而且各家公司股權結構不同,「多數人最後還是會選擇你情我願的購併方式,」採取比較健康的途徑去整合。
各大媒體連月來大幅報導這場爭戰的細節,開發金與中信證也頻頻主動召開記者會或是私下找媒體餐敘,媒體頓時成為「資訊充分揭露」的工具。「現在所有開發金的小股東幾乎是可以掌握完整的公開資訊,」葉銀華說,「至於要支持誰,小股東們自己要看清楚,那一個經營者會對未來的股價比較有保障。」
誰會是最適合的董事長人選?這個答案要等到4月5日股東會當日,才會知道答案,而且將會是小股東們決定的答案。
「財政部現在是頭洗下去了,雖然不會介入經營,但是會對開發金採取高標準的公司治理要求,」財政部的作法也將擴及以後每個有意合併擴張的金融機構,葉銀華認為,「這將迫使大家更重視公司治理精神。」
台灣金融業過去四年改革速度驚人,財政部確實是背後主要的推手。但是台灣當金融機構如果要在更上一層樓,除了期許自己透過購併「大還要更大」外,恐怕從穩固內部專業,「好還要更好」才能讓自己在市場急速變動時,站穩一席之地。

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