一個能夠長期穩定獲利的公司，大多擁有短期不易被超越的優勢所在。例如台積電的晶圓代工製程短期內無人能及，這讓它可以開很高的價格；全聯的超市家數已經超過1,000家，更把營業利益率壓到2%左右的水準，這讓全聯可以用規模經濟壓低採購價格，以及僅賺取2%的利潤率，這兩項優勢讓其他業者很難進入，但全聯反而可以靠著規模及低利潤，穩定的「大賺其錢」。這些公司都因為優勢相當明顯，是具有「 堅實的結構性獲利能力 」的公司。
很不幸的是，大部分公司都很難開創出「堅實的結構性獲利能力」。雖然打造「堅實的」結構性獲利能力很難，但打造「結構性獲利能力」倒是相對容易。我常聽到人們以毛利率或EPS，來衡量一家公司是否具有「結構性獲利能力」，但這種評估方法其實有所偏頗。
沒有營收的高毛利率是沒有意義的
台灣有兩家聞名全球的企業，一家是名列全球前10大IC設計公司的聯發科，其毛利率大概40%左右，一年大概為股東賺進230多億元，是台灣的驕傲之一。另外一家公司是從事電子產品組裝的鴻海，鴻海以毛利率極低而備受批評，2019年的毛利率連6%都不到，但這家公司一年好歹也幫股東賺進1,300億元，ROE也比聯發科高。
這個案例告訴我們，迷信毛利率高的公司或產業，其實犯了下列迷思：首先，毛利率高不代表一定會賺更多的錢。我舉個例子，法國料理的毛利率通常都非常非常高，但是如果你把法國餐廳開在合歡山上，看看會不會賺錢？答案當然是不會！因為沒有營收的高毛利率是沒有意義的。
賺錢與否，還必須考量所投入的資金
其次，毛利率高的產業，費用率通常也比較高，以便利商店、超市及量販店為例，他們的毛利率及費用率都相差10個百分點左右，但最後的淨利率大抵都在2% ∼ 3%之間。所以看一家公司的結構性獲利能力，一定也要仔細研究其費用率。下是分別代表便利商店、超市及量販店的全家、美廉社（三商家購） 及美國Costco的毛利率及費用結構。
再來，賺錢與否還必須考量所投入的資金。以百貨業龍頭遠東百貨為例，其2019年的營業額高達379億元，毛利率52%，營業利益率有12%，稅後淨利也高達6%，共為股東賺進22億元，比2018年成長了30%。可是經營百貨業需投入的資源相對較高，其EPS居然只有1.26元，ROE更只有5.6%，遠低於鴻海的9.4%。獲利與投入不成比例的原因是，百貨業間的競爭比電子組裝業還可怕！百貨業的案例也告訴我們，只有把所投入的資金也都考慮進去，才能算出到底賺不賺錢。
不同的產業有不同的成本及費用率
下表是告訴我們不同的產業有不同的成本及費用率，投入的資源也不同，我們不宜單方面依據毛利率、費用率來判斷企業是否賺錢，是否具備「結構性獲利能力」。
最後，賺到的ROE還要再考慮值不值得。受景氣影響大的產業比受景氣影響較小的產業，承受較高的風險，理論上要有較高的ROE，否則這項投資就划不來。不過因為商業競爭激烈，只有追求卓越且紀律極佳的經營者，才會重視ROE這個觀念。
總而言之，只要不違反法律以及社會的道德與公益認知，能夠為所投入的資源賺到合理報酬的事業，就是好事業，不同產業有不同的成本與費用模式，不要太迷信所謂的毛利率。
毛利率什麼時候很重要？
既然如此，難道毛利率就不重要嗎？其實毛利率還是很重要的。你會疑惑怎麼又顛倒過來了？這就是我接下來要講的另一個觀念。毛利率還是很重要的，但什麼時候很重要？就是比較相同產業公司的獲利能力時很重要，因為同產業的公司間，彼此的成本及費用結構差異不大，所以通常誰的毛利率高，誰就更會賺錢，他的結構性獲利能力就越好。
我們必須評估營收、毛利率、費用率、負債比率及ROE後，才能斷定一家公司是否具有「結構性獲利能力」。不管是要了解公司獲利不佳的原因，還是要改善一家公司的獲利能力，都可以從這些數據中找到初步答案。
本文授權轉載自《大會計師教你從財報數字看懂產業本質》，張明輝著，商周出版
責任編輯：蘇柔瑋
