對於多數人來說，Amazon.com代表著電子商務上難望項背的完美商業模型。電子商務裏的三大元素：物流、金流、資訊流，在亞馬遜書店裏完美地結合在一起，即便Amazon的店主人傑佛瑞‧貝佐斯（Jeffrey Bezos）不斷公開說明公司在可見的未來裏絕對不會賺錢，但是高度樂觀的投資者仍舊看好它，也讓它的股價守住NASDAQ崩盤前的40美元城池。即便是華爾街的網路女皇瑪莉密克（Mary Meeker），也把Amazon列進四月股災之後的推薦持股名單。這真是太神奇了－Jeffrey！
要了解Amazon的未來，不妨先由它剛出爐的1999年財務報表先看起。由財務數字中，你可以一窺貝佐斯經營的神秘面紗，雖然──他從不解釋為何這麼做。
和多數正逢「無米之炊」的網路公司相比，Amazon實際上並不缺現金，因為一年之前，它就在公司債市場上募得12億5000萬美金，今年二月，Amazon為了不要為手上的錢操太多心，還回到債市償還了6億8000萬。
**7億2000萬美金虧損
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真正讓人操心的，仍是它不願賺錢。Amazon花了很多力氣爭取顧客，但是，談到利潤，還是個小於零的負數，幾年以來，這個1999年營業額只有12億的小公司已經虧掉7億2000萬美金，別說小公司比不上它，財星雜誌選出的五百大企業中， 494家都沒它虧得多。7億2000萬美金不算什麼，問題是這筆流出Amazon大門的錢，花到那些地方去了？
第一項是購併產生的虧損。光是從1998年以來的購併動作就花了現金3億7000萬，這其中不包括「以股易股」的部分。由於它買下的幾家公司（HomeGrocer.com、Drugstore.com、Pets.com、Sotheby.com）股價表現不佳，在財務報表上認列了7700萬美金的虧損（股災後可想而知，這個數字今年會再擴大）。
其次是經營所產生的虧損，這是投資人最看重的部分。因為它透露出經營模型的優劣，以及未來公司前景。去年，Amazon自己認列在經營管銷上的現金支出是9100萬美金，但是加上投資倉儲、物流、電腦伺服器更新等等成本，估算達到3億7800萬之多，無疑這是造成虧損的最大重點。
**靈活運用財務槓桿
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在現金不斷流失的虧損狀態下，Amazon如何拿到現金來運作生意？這是最妙的地方──關鍵在於財務的靈活運作，Amazon其實永遠不缺現金。例如顧客用信用卡上網買書，Amazon幾天之內就從銀行拿到現金，但是並不是馬上付給書商，在這短暫幾天之中，Amazon就得以自由運用這筆帳上不應該存在的錢，建立商品庫存、支付員工薪水、買債券。這些錢等於是Amazon向書商「暫借」來運用，卻不付一分利息。Amazon終究還是會付錢給書商，但是在付清之前，亞馬遜書店可用這筆錢做出新的生意、找到新的顧客。這種憑空多出來的財務槓桿到底有多少？從去年Amazon的財務報表來看，大約有4億6300萬美金。換句話說，Amazon擁有一條現金打造的溪流。此外，運送（shipping）利潤，也是穩當收入，即使去年耶誕節旺季整垮了它，這筆錢仍有1200萬美金。
看完了「虧損」與「現金流量」，你可以知道Amazon短期內還算穩當，但投資人卻不免碰到另一個麻煩──股本的稀釋，這卻對長期股價帶來隱憂。因為即使Amazon未來會賺錢，但它賺錢的成長力，也總得趕上它股票發行的速度，才能保障現有股東權益。由數字看來，這家小公司對於印股票這件事，未免過於大方。它已經發行幾百萬股用於購併小公司，目前還準備印幾百萬股給認購權的擁有者，以及加印20億美元的等值股票，給購買Amazon可轉換公司債的新投資者。2000年第一季結束，Amazon共發行了3億5000萬股股票，同時有義務再發行1億300萬股給上述新股東。換句話說，Amazon現有的老股東，只實際擁有「77%」的亞瑪遜公司，這真是天大的壞消息，因為縱使股價不跌，手中的股價仍然天天在貶值。更大的壞消息則是，貝佐斯仍將持續他印股票的政策，目前毫無停止跡象。
**兩派人馬看法極端
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再來，算算它的投資報酬率吧。如果公元2007年，Amazon的營業額到達300億美元時（這個等同美國實體零售商J.C.Penny的營收，已經是個不得了的數字，因為它意味著亞瑪遜每年都要成長44%），它的獲利能力有多少？
財星雜誌訪問了兩位多頭股票分析師，答案卻相去甚遠。樂觀的一位估計Amazon可以拿到10%的營業毛利，扣掉35%稅金，盈餘是20億美金，悲觀的則只估到4%，扣稅盈餘是8億美金。
樂觀者分析，亞馬遜可以進一步實現市場先驅者的優勢，奠定不可動搖地位，死忠的顧客會繼續湧進亞馬遜書店網站，寧可付出稍高的費用以獲得貼心服務。它也將無所不賣（甚至共同基金），其中將有不少東西的毛利高過於「書」，使當年的賠錢投資有所回報。
悲觀者分析，亞馬遜雖將擁有B2C電子商務龍頭的威望，但必須不斷應付更靈活、更具威脅的競爭者。這些對手只要看到機會，馬上就會用更具吸引力的價格帶走亞馬遜書店的顧客，Amazon將只能享有微薄但合理的利潤。
**投資者到底在想什麼？
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接下來看投資人可能的報酬。如果投資人期待每年都能得到20%的投資報酬率，那麼2007年的Amazon總市值便必須達到720億美金，加上認購權與公司債的220億，總共是940億。如果按照樂觀者的預言，本益比高達50倍（940/20），如果悲觀者預言成真，本益比將是天文數字（940/8）。
看完了上面的分析，可以得出一個結論：Amazon的擴張策略，是造成它虧損的主因；而即使它成長到誘人的300億美金營業規模，它的可能獲利，也無法支持它現在的股價。
那麼持有Amazon股票，而不賣出的投資人，心中到底在想什麼呢？
也許是鼓勵網際網路的拓荒者吧，或者是相信貝佐斯「超過凡人」的洞察力，終有一天會打破所有分析師的眼鏡－別忘了，Amazon的伺服器裡有1800萬位客戶的喜怒哀樂資料，人類歷史上，沒人有此本領。
