沉寂十五年 日本企業 浴火重生

2005.12.15 by
數位時代
沉寂十五年 日本企業 浴火重生
他們回來了!」今年夏天開始,日本東京丸之內及六本木之丘的高級俱樂部裡,悄悄出現了一群久未露臉的西方臉孔。他們來自紐約、倫敦、法蘭克福等資本市...

他們回來了!」今年夏天開始,日本東京丸之內及六本木之丘的高級俱樂部裡,悄悄出現了一群久未露臉的西方臉孔。他們來自紐約、倫敦、法蘭克福等資本市場重鎮,職銜是基金操盤人、策略分析師、首席經濟學家或是外匯衍生性商品交易員,手中擁有調度數千億美元的能力,是任何國家都想吸引的嬌客。在世界級投資銀行研究部門及交易員的引介下,他們現身東京,實地探勘這塊從泡沫經濟崩盤後,一直無法吸引大量國際資金挹注的金融市場。

十五年蕭條 傲人製造業難挽經濟頹勢

儘管首相小泉提出的郵政民營化,這個被認為八年任內最重要的財政改革,在八月八日被自民黨保守派國會議員否決,外資仍踴躍出席上市公司法說會,持續加碼東京股市。在充滿不確定性的政治氣氛中(小泉在八月八日閃電解散國會,重新選舉國會議員),精明的機構投資人在財務模型中所看見的是,一連串讓人難以忽視的正面經濟訊號:急速成長的企業獲利、止跌回升的房地產價格、攀升至七年來最高點的就業率、翻身的商品批發價格和外銷機器訂單、以及大幅降低的銀行壞帳比例(Non Performing Loans, NPL)。
九月十一日選舉過後,改革派挾大眾支持大獲全勝,郵政民營化成為既定政策,日經指數繼續上揚,成為金磚四國之外,全球投資人目光的焦點。西方世界中最受倚重的日本觀察家--英國(經濟學人)雜誌總編輯艾摩特(Bill Emmott),在二十年前日本經濟日正當中時,提出「太陽終究西下」(the sun also sets)的看法,預言了日本經濟從九○年起的低迷。十五年後,艾摩特再次喊出:「太陽將再升起(the sun also rises)。」
「過去幾年來,日本不僅在政治有持續的演變(如單一選區制),在財務法規、公司法、資本市場方面,也有持續積累的改革動能,假如這些改變所帶來的好處,不被不良債權、通貨緊縮、過度的勞工保護法及貪污等過去的負擔牽累太多,那麼即使在小泉純一郎明年下台後,我們仍可期待一個重新崛起的日本,」艾摩特如此表示。這裡頭最關鍵的字眼是「持續積累」,不同於英國鐵娘子柴契爾夫人在八○年代急速而劇烈的改革,發生在日本的任何改變,都是十幾年來緩慢演變而來,火車頭一旦起動,將不斷地演化下去,政治如是,經濟亦如是。

太陽再次東升 內需經濟活動大規模復甦

過去十幾年來,日本經濟曾經有幾次復甦的跡象,但後來都宣告失敗。日本一向引以為傲的是出口導向為主的製造業,例如被一橋大學名教授米倉誠一郎稱為「日本企業優等生」的豐田(Toyota)與佳能(Canon)等公司,搭著全球景氣週期性上揚的順風車,的確締造了傲人的出口銷售數字。但體質羸弱、以內需民生產業為大宗的服務業,卻因長久以來缺乏經營效率、債台高築、信心不足等因素,拖累總體經濟表現,使之無法維持力道。西方媒體甚至挖苦:「日本很難找到一個非製造業的產業,在世界舞台上堪稱卓越。」因此當樂觀者在六月間提出日本經濟將復甦的看法時,市場上的保守派不免質疑:這一次會不會又只是一場空歡喜? 從幾項關鍵數字來看,這一波的復甦似乎不同於以往。雖然今年日本的GDP只成長了一.一%,但是這股成長的動力除了來自出口與企業的資本支出外,還包含了一個重要成分——民間消費的成長。這代表著消費者信心開始回升,願意花錢消費,背後的原因則是一般民眾的工作穩定性增加,收入變好或是在投資市場上獲利等。的確,檢視日本的失業率,已從二○○三年的高點五.五%,降到今年七月的四.二%,是七年來的最低點,這意味著有數百萬人重新進入勞動市場,每一百個求職者中,有九十六個工作機會,是一九九二年以來的最高點。而且勞動市場的工作中,正式工作的比例較去年成長了一%,顯示企業已減緩聘用約聘或派遣人員,逐步增加正式員工來應付穩定成長的業務量和可預見的榮景。
一般人一生中最大的一筆支出——房地產價格,也開始出現自泡沫經濟崩盤以來,首次觸底的跡象,東京都內的商用空間價格甚至開始翻升。在內需、出口、資本支出三管齊下的加持下,一些樂觀的經濟學家甚至調升GDP的成長預測至一.七%,說服外資與本土法人投資者拋開他們的質疑,加碼東京股市,買超數百億美元,讓日經指數在十一月重回一萬五千點,比去年同期成長約四○%。

新資本主義 效率與彈性改造商業版圖

這是社會上無數改革的結果,十五年前泡沫經濟崩解後,日本在資本市場上持續推動金融改革、促成法規鬆綁、落實公司治理(corporate governance)、活絡企業併購活動的結果,一連串的變動與連鎖效應,使得日本的商業版圖劇烈變動,演化成一個較以往更有效率的有機體。許多傳統產業都經過相當規模的整併,提升了整體經營效率:石油公司由十四家變成四家、水泥公司由七家變三家、紙廠由十四家變三家、鋼廠由五家變四家、天然氣公司從七家變三家;就連服務業的龍頭——金融業也出現大重組,主要的銀行由十五家合縱連橫成三家。 市場上,併購公司或拆分部門的活動頻繁,光是今年前八個月,就有一千七百三十五項併購交易完成,甚至出現專門提供併購服務的顧問公司,來自西方的私募基金也進駐東京,為企業穿針引線或是代為收購股權。這些公司喊出「日本的新資本主義論」,主張股東權益的重要性,以現金流及獲利率為財報分析重點,挑戰日本一向以大營收為導向的邏輯,並要求資金運用的效益,靈活運用拆分、重整、變賣或上市等手法,重整效率不彰的公司。這些觀念在華爾街銀行家看來稀鬆平常,但在日本只求安定以及財閥封建的財經界,卻引起一番大地震。 其中最具代表性的,就是村上世彰所創立的M&A consulting,這家公司旗下的MAC基金(被稱為村上基金),主要業務在企業重整(turnaround),目前規模約在四千億日圓(約一千一百億新台幣)上下,由這位東京大學與通產省出身的反骨大阪人操盤。村上在五月時暗助網路公司Livedoor執行長堀江貴文收購日本富士電視台股權;十月買下阪神球團母公司阪神電鐵三九.七七%的股權,並計畫將阪神球團這個大阪人的精神象徵上市;之後又與樂天(Rakuten)執行長三木谷浩史在TBS電視台的收購案中相互角力,吸引各方目光。

用併購下重藥 小股東權益漸受重視

堀江、三木、村上這三人被稱為「併購三劍客」,雖然毀譽參半,被批評在創造市場新規則的同時,為日本社會染上了過於精明的利益色彩,但他們的出現,以及齊聲吶喊「公司是股東的」口號,的確象徵了一個股東做主的新資本主義社會來臨,為過去忽視股東權益,股東會形同虛設的舊日本企業心態劃下句點。
這些股東,除了一般散戶之外,還包括了外資法人跟日本本土機構。根據日本經濟產業省的統計,一九九二年證券市場上四六%的股票,多由集團交叉持股所有,外資法人只占六%。缺乏法人的監督與制衡,管理階層可以透過交叉持股,形成一張保護網,利用集團內的子公司來掩蓋經營漏洞。到了二○○四年,上市公司交叉持股的比例已降至二四%,外部股東的增加,和他們對利潤的要求,為企業的經營帶來正面的壓力。
長期以來,日本存在令人詬病的「疆屍公司」現象,意指銀行缺乏風險管理概念,或基於人情壓力,無止境地放款給虧損連連的中小企業。
「這種特殊現象,使得許多還款薄弱的企業,得以不斷地獲得貸款,擠壓到經營能力較佳者的融資空間,使得好公司面臨經營困境,簡直就像在跟國營企業競爭一樣,」芝加哥大學商學院教授卡什亞普(Anil Kashyap)如此評論。但是情況自財政單位要求主要銀行檢視自己的債權品質及降低壞帳比例後,開始有所改善,從二○○一年至○四年間,全日本主要銀行的壞帳數字已由二十六.八兆降至七.四兆日圓。

強化風險管理 降低壞帳率健全市場機制

在客戶多以中小企業為主的地方性銀行,政府也開始做出同樣的要求,雖然腳步較慢,但地方銀行的壞帳數字,也由十四.八兆降至十.四兆日圓,經營不善的公司以求售、關閉為退場機制。另一方面,創業門檻也大幅降低,成立新有限公司的資金要求,由三百萬降到一百萬日圓(約二十八萬新台幣),讓有心一搏的新進者,獲得進入新日式資本主義生態圈的門票,進場之後,各憑本事!
這是個與過往樣貌愈來愈不同的「新日本」,當「終身雇用」、「年資主義」成為歷史名詞之後,這個東方島國浴火重生後嶄新的面貌,愈來愈令人期待。

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