3月3日，Snapchat母公司Snap在紐約交易所掛牌上市。原本掛牌時股價17美元，紐約股市開盤後跳升至每股24美元，一天內爆漲超過60％至28美元以上。又是美國科技業獨角獸上市的最佳典範之一。

沒想到，上市才三天，Snap股價已跌破開盤價24美元，Snap市值自掛牌後最高跌已經跌了約22％，而一些分析師已開始看衰Snap未來：使用者成長趨緩、獲利能力受限，且公司持續虧損。光是2017年，Snap就淨虧超過五億美金。

這種慘況似乎跟五年前的Facebook IPO同樣令人擔憂。

股票就是產品

美國影集「矽谷」（Silicon Valley）第三季曾有一段有趣的橋段：科技新創Pied Piper公司的董事會想要為公司找一位更成熟的執行長，因此決定將原本的執行長理查（Richard Hendricks）改為技術，並另外聘請資深老臣傑克（Jack Barker）來接手。

之後當理查對於傑克改變公司的產品方向感到不滿時，傑克問理查：「你知道公司的產品是什麼嗎？」

理查說是公司的平台，傑克搖搖頭；理查接著說「難道是我？」，傑克微笑說「天啊，絕對不是。」

見理查百思不解，傑克笑著告訴理查：「公司的產品就是股票，股票大漲就是最成功的產品。」

這一句話，道出了當今科技業投機的本質。 雖然此時科技業已較達康泡沫時代穩定許多，但仍有許多科技公司在獲利能力備受質疑的情況下用可笑的超高估值上市。

Snap的故事絕對不是個案。

美國社群網路大亨Twitter在2013年於紐約交易所掛牌時，每股股價26美元。Twitter的股價雖然維持了一段美好時光，但是公司上市後仍然處於鉅額虧損狀態。2016年Twitter仍淨虧4.5億美金，而股價也崩盤跌至15.22美元。

美國雲端儲存方案公司Box在2015年掛牌時，每股股價14美元。掛牌交易當天衝上23美元後，便一直走下坡，如今股價只剩16美元。Box在2016年淨虧損超過兩億美金。

美國團購巨擘Groupon在2011年底掛牌交易時，每股股價20美元。不到一年，Groupon股價跌掉了85％。多年來，Groupon處於虧損狀態，直到2017年才勉強回正，淨利2千萬美元，淨利率只有0.6％。如今，Groupon的股價只剩下4.10美元。

美國手機遊戲公司Zynga在2011年底掛牌交易時，每股股價10美元。公司掛牌後營運狀況依然不佳，尤其在臉書改變其遊戲App的行銷策略時，Zynga的生存空間備受威脅。Zynga去年仍淨虧1.2億美元，股價在六年內跌到只剩下2.74美元。

當初Facebook於2012年掛牌時，每股38美元，不到一年內跌到只剩18美元。不過，Facebook是這些公司中唯一獲利的公司，終於在2014年重新突破IPO股價，如今股價破百，也是過去幾年掛牌後少數回溫的科技巨獸。

可見，科技公司掛牌上市後，許多獲利能力仍然備受質疑，股價狂瀉是常態。

除了創辦人和資方出場以外，散戶多被套牢。

獨角獸遊戲

美國科技業壯大後，產生了數十家獨角獸。而這些獨角獸時時都在算計何時應該掛牌上市交易，好讓創辦人與早期投資人可以爽快出場。

2015年後，獨角獸不管是公開上市或是併購案都有突然暴跌的現象，不過，在2015年之前，獨角獸出場案例就已經有明顯退燒的情況。

事實上，許多獨角獸公司如Dropbox、Uber、AirBnb、Spotify等，許多都是虧本經營的狀態。原本名列獨角獸的HomeJoy、Zenefits、Theranos如今面臨倒閉。而原本美國爆紅的時尚電商獨角獸Gilt Groupe，最後以不到原本估值四分之一的2.5億美元被併購。

尤其在2015年後許多獨角獸上市後公司仍持續規損、股價崩盤，更使得許多獲利狀況不佳的獨角獸不敢冒然掛牌。

在資訊不透明的情況下，獨角獸究竟對外隱瞞了多少財務警訊，無從求證。

一線曙光：B2B獨角獸

當然，並非每一家上市後的獨角獸，股價都是倒栽蔥。

過去許多股價狂瀉的公司如Twitter、Zynga、Groupon等，都是燒錢搶客戶、獲利能力相當有限的公司。即使掛牌上市以後，這類B2C模式原本就是靠免費、低價促銷衝流量，其毛利薄如蟬翼的商業模式當然不堪一擊。

由於科技傳媒過度專注於B2C公司，反而很少關注掛牌上市的B2B獨角獸。 例如2015年掛牌的行銷平台Hubspot、2015年掛牌的雲端架構監控管理軟體New Relic、2016年掛牌的雲端通訊平台Twilio等，它們不管是股價表現、獲利狀況還是虧損幅度，都遠優於同期掛牌上市的B2C科技公司。

而早在2004年掛牌的Salesforce，去年營收超過66億美金，淨利超過4千6百萬美金，股價從掛牌的11美元漲至今日的83美元；而2011年掛牌的LinkedIn，去年營收超過30億美元，淨虧雖達1億6千6百萬美金，但幅度仍遠低於Twitter、Zynga，其股價更是從掛牌時的45美元一路飆漲，直到微軟以每股196美元併購。（註：LinkedIn超過55％的營收來自於企業用的HR和獵人頭工具）

雖然最近掛牌的B2B科技公司，獲利與蘋果、微軟、IBM等老牌科技企業有一大段距離，但其不論獲利成長還是投資人信心，都較同期的B2C公司健康許多。主要原因在於B2B公司提供的企業用解決方案價值明確，用戶購買意願高。

因此，台灣創業家在觀察獨角獸動態時，若是將目光全部集中於Snap這類靠燒錢搶免費用戶、獲利能力成疑的公司，而忽略了許多努力經營的B2B科技公司，實在太可惜了。

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亞洲創新籌資平臺可望創造的三個附加價值

亞洲創新籌資平臺的核心宗旨，希望在臺灣本土打造「亞洲的NASDAQ」市場板塊，詹文男認為除了「籌資」的任務之外，其實平臺更可以扮演產業轉型的重要角色，進一步擴大其附加價值，其中可以體現於以下三個面向。

首先是先前美國商務部長提出「美臺晶片產能五五分」的主張，詹文男認為臺灣不能只靠單一「矽盾」作為我國戰略的屏障，也就是調整「重製造、輕解決方案」的現狀，讓製造轉向技術及解決方案的綜合發展，成為我國的新籌碼。隨著亞洲創新籌資平臺的建立，加上精進創新板上市及交易制度，開放當沖交易，提升創新板規模及流動性，都能讓更多具備利基技術的企業有機會進入資本市場。

第二個是亞洲創新籌資平臺能成為「軟硬整合」與「以大帶小」的創新引擎。詹文男指出，臺灣有數家市場領頭的電子硬體製造商代表，亞洲創新籌資平臺能進一步驅動這類科技業者與新創企業合作，例如以大帶小模式，當新創技術獲得大廠的認可，進而藉助大廠的商業人脈，打進全球大型客戶的供應鏈合作網絡，讓新創開發的技術方案與服務，有更多機會在全球落地。

詹文男認為第三個附加價值，有助於加速中小企業的AI轉型及數位化落地。他觀察臺灣多數中小企業仍處「數位化」階段，加上目前政府積極推動「百工百業用AI」，當越多加入創新板的企業推出類似AI as a Service的解決方案，能讓資源相對不足的中小企業，以較低門檻、不需高成本導入AI解決方案，又為新創企業帶來實際營收。「此模式促使新創和中小企業的Win-Win局面，同時驅動產業朝向AI轉型的助力，」詹文男補充道。

勿為上市而上市！登板企業應具備「全球思維」與「治理韌性」

不過對於渴望進入資本市場的創新經營團隊，詹文男院長也提醒，切忌把「募資作為單一手段，上市視作唯一目標」。詹文男提供企業創辦者幾個思考方向，第一是確立全球市場目標，臺灣可當成實地試驗（Field Try）和建立最佳實踐（Best Practice）的試煉場，但也建議新創在發展初期以全世界市場為目標，募資的規劃也可以從全球市場的角度出發，確保產品應用在國際市場獲得青睞。

第二是提升透明度與公司治理能力。上市後，投資人會高度關心公司治理及獲利能力，若要提升流動性，新創必須加強企業的透明度。因此詹文男院長強調，千萬不要「為上市而上市」，而是要有一個完整的規劃並依據目標按部就班，資本市場會給予相對的回饋。另外他也建議平臺針對上市前的企業，能提供「治理的輔導」，而非僅是「程序上的協助」，協助新創導入更健全管理制度。

建構亞洲NASDAQ的驅動引擎，給平臺的三大策略建議

因應亞洲創新籌資平臺成立後，迎來創新板交易制度改革、放寬外國企業上市櫃規範、帶動轉板彈性、鼓勵大眾參與等多項舉措。在此基礎之上，詹文男分享三大策略建議，期許平臺日後運作持續成長茁壯。

首先是強化非傳統資訊揭露，提升市場流動性。詹文男觀察創新板企業多處早期發展階段，傳統財報資訊較不足，導致降低投資人進場意願。為了強化流動性，他建議主管機關要求企業揭露更多反映成長性的實質指標，例如使用者數據、研發進度、商轉里程碑或專利成果。透過降低資訊不對稱，以活絡交易量。

第二個建議是建立研究報告體系，深化產業洞察。由於創新板企業的研究報告仍稀少，導致價格難以反映基本面，降低機構投資人的參與意願。詹文男認為平臺可透過獎勵機制、研究補助或資料庫資源的方式，邀請投信、券商或研究機構成立專責團隊，藉由定期提供具產業洞見的研究報告給投資人參考。

第三個方向是促進制度國際化，吸引跨國創新企業來臺上市。詹文男表示，「亞洲創新籌資平臺不僅是鼓勵臺灣企業在地上市，也希望吸引國際創新企業走進來。除了持續制度鬆綁開放，也要讓制度與流程國際化。」他舉例，推動跨境申報文件與流程的全面英語化、提供具預測的審查流程、以及稅務制度透明化，讓臺灣在全球資本競爭持續脫穎而出。

對於亞洲創新籌資平臺的最終期許，詹文男認為其價值可從「募資導向」轉向「品牌導向」。一方面讓全球瞭解臺灣除了半導體之外，還有領先的解決方案，進而建立起全球市場對我國產業的信任；另一方面，強化「說故事」能力，讓登板的企業協助全球打造AI及ESG「雙軸轉型」，進而建立起嶄新的國家形象。透過上述的努力，相信臺灣將能持續造山，確保下一波的護國群山如春筍般持續成長茁壯！

Snap上市股價倒栽蔥！小屁孩獨角獸為何撐不久？